□□牛慕鸿
当前，经济发展进入“新常态”，经济发展方式从规模速度型粗放增长转向质量效率型集约增长，经济结构也从增量扩能为主转向调整存量、做优增量并存的深度调整，经济发展动力正从传统增长点转向新的增长点。
但与此同时，中国经济也步入经济增速换档期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期叠加”的重要关口。处于这样的大背景下，小微企业“融资难、融资贵”问题作为矛盾的焦点出现，不可避免地与诸多经济金融问题相互交织。
为何融资“贵”和“难”
全面认识当前的融资成本问题，需要基于总量与结构、宏观与微观、外部均衡与内部均衡、供给政策与需求政策等多重关系加以分析。
从总量上看，宏观的流动性并不短缺，有权威机构数据为证。从贷款利率的结构看，正规金融机构贷款平均利率保持基本稳定，民间借贷利率近3年来也在下降。带动利率上涨的主要是表外非标（银行放在表外的非标准化金融产品及业务）等金融产品。
企业的综合融资成本包括各种融资交易成本，如担保费、抵押物评估费、抵押物登记费、财务顾问费、资产评估费、审计费、保险费等。目前由于风险暴露担保费上升，综合融资成本可能达到20%左右，而利息成本之外的融资交易成本可能占到综合融资成本的2/3。
宏观上，当前利率水平变化的主导因素是中国经济结构重大调整以及投资与储蓄关系的演变。以发达工业国家的过去为例，生产要素边际产出递减、服务业在经济结构中比重上升、经济增长对固定资本累积依赖程度降低等因素，会使长期潜在经济增长率经历一个先加速后减速的过程。上述经济增长新常态的变化，必然会引起储蓄与投资关系的系统性变化。而在经济金融结构重大调整的阶段，如果仍采用低利率宽松的货币政策大量注入流动性刺激总需求，不仅难以改变速度下降的趋势，还可能进一步加剧经济不平衡并引发更大风险。
产业阶段性“瓶颈”
企业的融资方式，需要在留存收益、股权融资和债务融资中做出选择，以实现最优资本结构和最小的综合融资成本。但需要强调的是，债务融资产生的“税盾”效应（企业如果要向股东支付和债权人相同的回报，实际需要生产更多的利润。）等好处，超过了一定的杠杆率（债务规模），企业面临的财务风险就会增大，最终影响企业负债的可持续性。
尤其是2009年以来，非金融企业部门的负债规模和杠杆率持续攀升，已偏离了债务和企业盈利能力增长的长期趋势。根据中国社科院2013年的测算，截至2012年底，中国非金融企业的杠杆率占GDP的比重达到113%，高于同期美国、英国、德国、法国、日本的企业杠杆率。杠杆率的快速提升，无疑会增大企业财务风险和融资的风险溢价。
而银行面对企业债务风险的上升，既可能融出资金意愿下降，也可能采取提高利率手段覆盖风险。就前者而言，2013年国内大型商业银行累计净融出资金47万亿元，融出量同比大幅减少15.4万亿元。就后者而言，银行对一些高风险资产的配置，如小微企业、地方融资平台和房地产等，利率水平往往更高。
从作为资金需求方的企业部门看，过度依赖债务融资，也容易在流动性管理上陷入“借新还旧”的恶性循环。2009年是我国信用债市场的第一个扩容高峰，由于当年发行的5年期债券较多，导致2014年成为第一个长期债券偿债高峰。同时伴随信用债市场存量的快速扩张，2014年付息规模创历史新高。企业面临债务率高企和经营性现金流增长放缓，融资风险溢价更高。
我国金融机构总资产已达到名义GDP的3倍，总量发展较快。但从结构、效率等质量指标看，我国金融发展水平仍有很大提升空间。融资结构上，以银行信贷为代表的间接融资，占同期社会融资规模比重仍然高达79.9%。从微观主体行为看，金融机构偏好抵押担保、国有部门、融资平台，“贷大贷长贷垄断”等同质化竞争现象，本质上仍是其信用筛选、定价以及风险管理等核心竞争力尚有不足的反映。
“融资难、融资贵”的政策纾解
笔者认为，解决小微企业“融资难、融资贵”的问题，应从以下几点入手。
应大力发展直接融资，推动形成一个更加均衡的社会融资结构，更具竞争性、包容性的金融体系。要以显著提高直接融资比重为目标，坚持市场化改革方向，着力减少不必要的行政管制。
健全多层次资本市场，继续大力推动制度创新和产品创新，研究推出债务融资工具私募发行方式（私募债），创新并购票据、并购债券等高收益类债务融资工具，稳妥有序开展优先股等混合型融资工具试点，推动企业兼并重组。
建立统一规范、公平竞争的银行业进入标准，进一步扩大金融对内对外开放，允许具备条件的民间资本设立中小银行等金融机构。
使各类市场主体合理回归依财务业绩确立信用等级的本位，享有平等的投融资权利，以此促进投融资效率提升。
建立一套完整的中央银行利率调控框架，进一步完善货币政策决策机制，建立有效的政策信息沟通机制，提高货币政策透明度，积极引导公众预期。
加快推进配套改革，打破刚性兑付，加快存款保险制度等市场化退出机制建设，加强存款人保护，完善支付、征信等金融基础设施，为金融市场安全高效运行和整体稳定奠定基础。
